从玻璃龙头到涂料帝国的跨越

【中玻网】玻璃起家，百年成就大部分国家涂料霸主：PPG工业公司1885年成立于美国匹兹堡，做玻璃起家，进入20世纪逐渐转型为以涂料为主营的行业巨头（目前涂料收入占比约93%，玻璃占7%）。2014年以142.5亿美元收入初次成为大部分国家非常大涂料厂商，公司涂料业务分为功能性涂料和通用工业涂料两个业务分部组成。功能性涂料包括建筑、飞机、船舰及防护涂料、修补漆，总占比约61.55%；通用工业涂料涉及汽车OEM、通用工业、包装和特种化学品等，占比38.45%。公司在涂料所有重要细分领域的营收占比均排名大部分国家前三。公司1945年在纽交所上市，目前市值已超过278亿美元。
　　
　　解读涂料巨头的成长密码：因势择市，聚焦发展：1）从玻璃行业，切入规模和盈利空间更大的涂料市场。公司充分受益于二战时期美国的经济繁荣和战后大部分国家重建，一度快速发展玻璃业务，但随着行业壁垒下降，公司选择切换赛道进入涂料领域；相比玻璃行业，涂料行业市场规模大、应用领域广、利润率高；2）战略布局准确定位细分市场。公司的涂料业务以“量+价”的双轮驱动模式扩张，功能涂料收入主要靠价格上涨推动，一般工业涂料主要靠销量上涨推动。功能涂料的73%为建筑涂料，一般工业涂料的40%为汽车OEM涂料，公司根据两种涂料的不同核心驱动因素确定相异的市场布局策略：建筑涂料以B2C模式为主，针对大部分国家各地区不同的市场特征，进行差异化的渠道布局，同时发展多品牌战略；汽车OEM涂料业务属于工业品，其营销以B2B为主，要点在于获得与厂商的长期合作机会。3）创新成本管理，实现弯道超车。PPG以配方为打破口减少高成本原料的应用，有效节约了成本。行业前五大厂商的毛利率对比显示，2010-2011年是PPG的重要转折点，当其他三家行业巨头毛利率下降时，PPG毛利率逆势上升，并于2011年初次超过AkzoNobel，成为行业成本控制能力仅次于宣伟的公司。4）并购实现效率高扩张。涂料的应用领域众多，不同区域的市场特征不同，多数地区已经或正在进入成熟阶段，成功切入需要对当地行业、客户需求和客户偏好的深刻理解和观察，因此并购是拓展细分行业技术和市场的较优方案，PPG就是通过并购超越AkzoNobe成为行业靠前，2010-2015年间PPG的收入增长中并购因素占53%。
　　
　　财务数据优良，2008年后并购扩张迎来长牛：自1990年以来，公司绝大部分时间PE估值都在10-30倍之间；中枢基本稳定在15倍左右。公司经营现金流较好，分红率稳定；公司偏好债权融入资金，一方面使得股权摊薄较少，另一方面适当使用财务杠杆，提升ROE水平。资产结构方面，2010年以后资本支出/折旧重回大于1的状态，增长动力变强，于此同时固定资产/总资产明显降低，轻资产化明显。2008年以前，公司股市情况波动性弱于指数，但2008年下半年，伴随着资金危机之后修正性调整，业务上的大举并购，产品、技术和地域版图的不断扩张，推动ROE持续回升、市值总量节节攀升。